6.1 基础策略类型

6.1 基础策略类型

开盘前十五分钟，做市交易员把一张参数表最后过了一遍：基准价差、库存软上限、单边报价的撤单触发线、今天到期的合约切换预案。参数不多，每个数字背后都是一段亏损史。这张表就是本节的主角——高频世界里数量最多、生命周期最长的两类基础策略：做市与统计套利。说它们基础，不是因为简单，而是因为行业里绝大多数高级玩法都是在这两具骨架上换零件。本节把两具骨架拆到参数级，每个公式都配一个能手工复算的数字例子。

本节目标

1. 写出做市报价的基本方程，说清价差如何覆盖逆向选择成本与库存风险成本；
2. 推导库存偏斜逻辑：库存倾斜时报价如何移动，移动多少由什么决定；
3. 完成一次配对选择与价差建模的完整流程，写出进场、出场、止损三条件；
4. 理解均值回归失效的三种情形，给策略装上失效探测器；
5. 手工复算本节两个案例里的每一处数字。

一、做市：给即时性定价的手艺

做市的收入模型在 1.2 节已经交代：双边报价赚价差，外加交易所的流动性返佣。本节关心的是报价的决策逻辑。基准情形下，做市商围绕公允价估算值挂买卖两侧：买价挂在估算值下方、卖价挂在上方，间距（报价带宽）至少要覆盖三样成本——逆向选择成本（被更知情的人挑走的那部分损失）、库存持有成本（头寸暴露在价格波动下的风险溢价）、运营成本（手续费净支出与基础设施摊销）。带宽定窄了赚吆喝亏钱，定宽了没有成交，这个两难没有解析最优解，只有随行情状态自适应的工程解。

自适应的核心机制是库存偏斜：库存偏多时把两侧报价整体下移（卖价更激进促卖出、买价更保守避买入），偏空时上移。偏移量随库存相对软上限的比例放大，越接近上限偏移越陡——像弹簧一样，越压越硬。一个可用的线性形式：

def quote(fair, half_spread, inventory, inv_limit, skew):
    # half_spread: 基础半价差；skew: 满仓时的最大偏移档数
    shift = skew * (inventory / inv_limit) * tick   # 库存比例决定偏移
    bid = fair - half_spread * tick - shift         # 库存偏多：买价下压避买入
    ask = fair + half_spread * tick - shift         # 卖价下移促成交出货
    return bid, ask

# 手算示例：fair=100.00, half_spread=2, inventory=+400, inv_limit=1000,
# skew=3, tick=0.01
# shift = 3 * 0.4 * 0.01 = 0.012 → 报价整体下压 1.2 档：
# bid = 99.968, ask = 100.008 —— 买价更难成交、卖价更易出货，库存被缓慢压回
​

报价之外还有第二重竞争：排队位置。同一价位先到先成交，做市商要估算目标价位前的队列长度与消耗速度，判断"挂进去多久能成交"。这直接连回 2.1 节的队列建模——成单概率的估计精度，决定做市商在"窄价差高成交"与"宽价差低成交"之间的落点。头部机构的差异大多在这一格：不是谁的报价公式更漂亮，是谁的队列估计更准。

图：库存偏斜如何推动报价整体移动

二、统计套利：给均值回归定价的手艺

统计套利的原型是配对交易：找两个价格历史高度联动的标的（同行业两支股票、跨市场同一资产、期货与现货），当价差偏离历史常态时反向建仓，赌价差回归。工程流程分四步。配对选择：用协整检验代替简单相关——相关只说明同向波动，协整才说明存在长期均衡关系，偏离后有能力回来。价差建模：算价差的均值与波动，通常取滚动窗口，标记进入区（偏离超过两个标准差）与回归区（回到半个标准差内）。仓位规则：进场仓位与价差的预测波动成反比，波动大的配对仓位小。止损条件：价差偏离扩大到阈值外必须认输离场——均值回归策略的亏损形态恰恰是"回归迟迟不来"。

均值回归的失效有三种典型情形，策略必须各自装上探测器。结构断裂：配对一方发生基本面事件（并购、政策），均衡关系本身没了——探测器是对回归时长设限，超出历史常态的回归时间自动降级该配对。波动体制切换：市场进入持续单边行情，价差随趋势一路放大——探测器是波动状态监测，趋势强度超限时全体系收缩。拥挤交易：太多同行做同一配对，进场时价差已被抹平、出场时集体踩踏——探测器是进场时的"剩余价差"检查，进场价差不足最小盈利单位两倍的机会直接放弃。

三、两种骨架的混合与共生

做市与套利在实盘中常常长在一起。典型形态：做市引擎的公允价估算值不由简单的中间价充当，而是由套利模型供给——关联市场的价格信息流入公允价估计，做市报价随之校准，这等于给做市装上了跨市场的逆选择防护。反过来，套利的执行端借用做市技术：两边腿都不直接吃单，而是挂单等成交，排队位置估计（做市技术）把执行成本压低一档。行业里表现长青的系统，几乎都是这种"骨架共享、零件互换"的混合体——这也解释了为什么本节把两具骨架放在一起讲。

案例复盘：一次配对断裂事故与探测器的设计

背景：某配对策略在两只同行业股票上运行良好，年化夏普稳定。某日其中一家公告重大资产重组，停牌复牌后股价跳空，价差模型认为"偏离极大、回归在即"，满仓进场。

操作：三天内价差继续扩大，策略在预设止损位离场，单笔亏损吞掉两个月利润。复盘时团队没有只停在"止损保命"，而是追问：为什么进场逻辑没有任何一环识别出"均衡关系可能已死"。

结果：给每对配对上线三重探测器：回归时长与历史分布比较（本次回归时间已超常态的九成五分位，应在第二天就降仓）；协整关系的滚动再检验（重组公告后协整统计量已恶化）；公告与事件流接入进场闸门（有未消化事件时禁止新仓）。三重探测器上线后同类事故未再发生，代价是错过若干次"事后看是虚惊"的深偏离机会。

解读：这单亏损买到的认知是：均值回归策略赚的是"关系还在"的钱，风险管理的核心是识别"关系已死"。止损是最末端的兜底，真正的防线在进场闸门——把事件流挡在场外，比场内止损便宜得多。

变式：跨市场同一资产的套利（如期现套利）结构断裂风险小得多——均衡由交割机制物理保证，探测器重心可以转向资金成本与保证金压力；而统计型配对（同行业股票）的关系只靠历史数据背书，探测器的优先级完全不同。同为"配对"，物理保证的强度决定了风险预算的分配。

本节要点回顾

• 做市报价带宽覆盖逆向选择、库存持有、运营三类成本，窄窄的自适应带宽是核心工艺；
• 库存偏斜像弹簧：偏移量随库存比例放大，软上限处只平不开；
• 排队位置估计决定成交率，做市商的护城河在队列估计精度而非报价公式；
• 配对选择用协整不用相关，进场、回归、止损三条件写成代码再谈上线；
• 均值回归的防线在进场闸门：回归时长、协整再检验、事件流屏蔽三重探测器。