相关性不稳定 · correlation breakdown in crisis
常态下，不同资产有不同驱动因素：股票看盈利、债券看利率、商品看供需、黄金看避险。相关性低，分散化有效。
但危机时，所有资产的驱动因素被一个东西统一：流动性。2008 年雷曼倒闭，所有机构同时在去杠杆——卖股票、卖债券、卖黄金、卖商品，因为都需要现金。这时候资产价格不反映各自基本面，只反映"谁在卖"。结果就是所有资产同跌，相关性飙到 0.7-0.9。
这就是"相关性不是稳定的"的核心：常态相关系数是"正常时候的"，但你要防的是"危机时候的"。用常态相关系数做配置，会在危机时发现"我以为分散了，其实没有"。
下面是 6 个资产（股票、债券、黄金、原油、美元、比特币）的相关矩阵。左边常态、右边危机。看危机时矩阵怎么从绿（低相关）变红（高相关）——分散化怎么消失。
既然全样本相关系数会骗人，要用条件相关系数——只在"特定条件"下算的相关。最常用的是"下跌相关系数"：只在两个资产都跌的时候算相关。这反映"最坏情况下的相关性"，比全样本相关高得多，也更接近危机时的真实情况。
三个实操方法：
核心思想：分散化的价值在危机时才体现，所以要用危机时的相关系数来设计分散化。用常态相关系数设计的"分散化"，是平时好看、危机时垮掉的纸老虎。